Sumário executivo

Os EUA iniciaram uma guerra comercial completa: em 2 de abril, o presidente dos EUA, Donald Trump, anunciou tarifas "recíprocas" que superaram as expectativas, com produtos importados da China previstos para serem taxados em impressionantes 130% a partir de 10 de abril. Os anúncios do Dia da Libertação incluíram uma tarifa mínima universal de 10%, entrando em vigor em 5 de abril às 00:01 EDT. O presidente Trump também decidiu originalmente impor tarifas recíprocas individualizadas mais altas em mais de 50 países com os quais os EUA têm os maiores déficits comerciais, mas acabou anunciando uma pausa de 90 dias para todos esses países, exceto a China. Eles estão, portanto, sujeitos a apenas +10pps de aumentos de tarifas, enquanto a China está enfrentando +125pps. Contabilizando as exclusões setoriais que foram listadas na Ordem Executiva (por exemplo, semicondutores, produtos farmacêuticos, cobre, minerais), a taxa tarifária efetiva dos EUA sobre a China agora é de 130%, enquanto a UE enfrenta 9%. Todos os aumentos tarifários elevam a tarifa global de importação dos EUA para 25,5%, o nível mais alto desde a década de 1890. Presumimos que acordos bilaterais poderiam reduzir a tarifa de importação dos EUA para 10,2% até o quarto trimestre de 2025.

Em 2025, o crescimento do PIB global cairá para meros +2,3%, o menor nível desde a pandemia. O crescimento econômico global deverá desacelerar em -0,6 pp de +2,9% em 2024 devido à guerra comercial dos EUA. O nível atual de incerteza global é tão alto quanto durante a pandemia da Covid-19. Os EUA entrarão em uma recessão leve (queda acumulada de -0,5% no 1º ao 3º trimestre), com um fraco +0,8% em 2025, devido a interrupções políticas em andamento, aumentos de tarifas de importação e tarifas de retaliação da China. A Europa não escapará de um crescimento menor devido a maiores restrições comerciais e uma economia americana mais fraca, apesar do estímulo fiscal alemão e dos maiores gastos com defesa. Reduzimos as previsões para +0,8% em 2025 e +1,5% em 2026. As famílias cada vez mais preocupadas provavelmente aumentarão a poupança por precaução, reduzindo a demanda do consumidor.

Riscos de reflação deixam os bancos centrais cautelosos. As pressões inflacionárias, particularmente nos EUA, estão ressurgindo, com a inflação geral prevista para atingir o pico de 4,3% até o verão (no hemisfério norte), impulsionada pelas tarifas. Consequentemente, espera-se que o Federal Reserve adote uma abordagem cautelosa, mantendo as taxas de juros até outubro e, em seguida, reduzindo-as para 4% até o final de 2025 e 2,75% até meados de 2026. Riscos persistentes de estagflação reforçarão o foco do Fed no combate à inflação, em vez de promover o crescimento. A contínua desinflação na Europa contrasta fortemente, sugerindo respostas divergentes de política monetária entre as duas regiões. O BCE provavelmente reduzirá as taxas de juros para 1,5%, -50 pontos-base acima do esperado.

Os mercados emergentes estão lidando com o bastão (tarifário) e lucrando com a cenoura (diversificação). Os mercados emergentes estão respondendo estrategicamente ajustando tarifas sobre produtos americanos e diversificando importações. Israel, Vietnã, Índia e Tailândia, para citar alguns, optaram por (resp.) cortar tarifas, buscando um acordo comercial ou aumentando as importações. No geral, os países que têm a maior dependência de exportação dos EUA e que estão sujeitos aos maiores aumentos de tarifas provavelmente negociarão primeiro, comprometendo-se a comprar mais produtos dos EUA, reduzindo as tarifas de importação para perto de 0 e aumentando os investimentos nos EUA quando possível. Muitas nações na Ásia (por exemplo, Camboja, Vietnã, Taiwan, Tailândia e Coreia do Sul) e algumas na América Latina (por exemplo, México, Colômbia) provavelmente farão isso. Como uma névoa de guerra, não está claro como será o cenário tarifário final, mas o custo da incerteza é alto, já que a arbitragem tarifária está agora fora de questão para a maioria das empresas – até que a poeira baixe. A China adotou um tom mais duro, anunciando retaliações com tarifas de +84 pps sobre todas as importações dos EUA, a partir de 10 de abril, e potencialmente mais no futuro. A China demonstrou sinais de recuperação econômica no primeiro trimestre e está promovendo proativamente reformas focadas no consumo. Espera-se que o estímulo fiscal e a flexibilização monetária sustentem o crescimento do PIB para atingir +4,5% em 2025 e +4,2% em 2026, apesar dos riscos persistentes de queda.

As empresas estão adotando estratégias de curto prazo, como antecipação de importações, diversificação das cadeias de suprimentos e ajuste de preços para mitigar os impactos tarifários, enquanto a incerteza política dificulta os investimentos, especialmente fora dos EUA. Espera-se que as empresas americanas consigam administrar os próximos meses com balanços patrimoniais sólidos e estoques cobrindo seis meses de demanda (especialmente para varejistas e eletrônicos de consumo). No entanto, dois terços podem repassar os custos tarifários aos consumidores, variando de acordo com o setor. Enquanto isso, a produção também está se deslocando da China para o Sudeste Asiático, México e até mesmo os EUA para evitar tarifas. As empresas anunciaram quase US$ 1 trilhão em investimentos nos EUA, apesar dos custos trabalhistas mais altos, o que pode afetar a lucratividade. Marcas fortes como luxo e tecnologia podem absorver custos sem perder participação de mercado, enquanto setores de baixa margem, como varejo, têm menos opções. No geral, a incerteza global suprimirá os gastos de capital, particularmente na Europa. Negociar cortes de preços e reduzir seletivamente os preços de venda são táticas adicionais. A projeção é de que as insolvências globais aumentem em +7% em 2025 devido à queda na demanda global e a questões geopolíticas, com os EUA registrando um aumento de +16% e a Europa Ocidental um aumento de +5%.

Os mercados de capitais calcularam mal o segundo mandato de Trump. Os mercados de capitais já haviam sofrido com uma postura política americana mais agressiva antes do Dia da Libertação, refletida em rendimentos mais baixos nos EUA, queda nos preços das ações e um dólar mais fraco. O Dia da Libertação então reforçou essa dinâmica, com os mercados mudando bruscamente para o modo de aversão ao risco e revertendo apenas parcialmente após o anúncio subsequente de uma pausa tarifária parcial de 90 dias. Com uma recessão nos EUA agora como nossa base e taxas terminais do banco central mais baixas do que os preços atuais de mercado, espera-se que os rendimentos dos títulos caiam ainda mais em relação aos níveis atuais. Os mercados de ações continuam a enfrentar riscos de concentração elevados. No entanto, nossa perspectiva macroeconômica sugere um fundo nos movimentos de aversão ao risco. Esperamos que as ações dos EUA e da Zona do Euro se recuperem dos níveis atuais em direção ao final do ano, embora os riscos de queda permaneçam e a volatilidade permaneça alta em meio a uma mistura de acordos comerciais e contratarifas futuros.