05 Settembre 2025
Il triste rientro a scuola in Francia
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Francia: blues per il ritorno a scuola
La rentrée prende il via con un altro voto di fiducia l'8 settembre dopo lo stallo politico sul bilancio 2026. È improbabile che il governo del primo ministro Bayrou sopravviva, rendendo un bilancio annacquato (20 miliardi di euro contro i 44 miliardi di euro originari) il risultato più probabile entro la fine dell'anno, anche se la razionalizzazione delle agenzie pubbliche, un controllo più stretto della spesa sanitaria, minori trasferimenti ai governi locali e la riduzione o la rimozione delle scappatoie fiscali inefficienti dovrebbero rimanere. Lo spread OAT si stabilizzerebbe a circa 80-90 punti base, mentre il deficit di bilancio della Francia si stabilizzerebbe probabilmente a circa il -5% del PIL nel 2026, anche se il prossimo governo ricorresse a una legge speciale invece di approvare un bilancio formale. Lo scenario peggiore (15% di probabilità) sarebbe quello di nuove elezioni anticipate, che potrebbero colpire duramente la crescita in un contesto di condizioni di finanziamento più rigide (spread OAT a 100-110 pb) e mantenere il deficit intorno al -5,4% l'anno prossimo. Ma se gli spread francesi raggiungessero i 100-120 pb, la BCE probabilmente rallenterebbe o interromperebbe l'attuale ritmo di inasprimento quantitativo (QT) e un movimento verso i 120-150 pb potrebbe innescare il Transmission Protection Instrument (TPI), che riporterebbe gli spread nell'intervallo 80-90 pb.
BCE: pausa più lunga
La BCE dovrebbe mantenere invariati i tassi di riferimento al 2% nella prossima riunione dell'11 settembre. Alla luce del recente aumento dell'inflazione, dell'attenuarsi dell'incertezza sulla guerra commerciale e della chiusura della finestra di crescita alimentata dagli stimoli fiscali da parte della Germania, abbiamo ora rimosso i due ulteriori tagli dei tassi che erano stati programmati dopo il Labor Day. Sebbene permanga una giustificazione economica per un modesto allentamento aggiuntivo, la comunicazione della BCE è diventata marcatamente più aggressiva rispetto all'ultima riunione di politica monetaria: in assenza di uno shock di rilievo, l'attuale orientamento di politica monetaria rimarrà invariato. Ciononostante, l'Eurozona continua ad affrontare sfide crescenti, tra cui l'aumento dei costi di finanziamento a fronte di elevati disavanzi fiscali e la crescente fragilità politica ed economica nelle economie principali, in particolare Francia e Germania. In sostanza, stiamo rivedendo il nostro scenario di base, passando dall'anticipare un ulteriore allentamento monetario – con rischi orientati al rialzo – all'assenza di ulteriori tagli, con i rischi ora inclinati al ribasso. Il continuo aumento dei rendimenti dei titoli di Stato a lungo termine probabilmente riaccenderà il dibattito sul ritmo della stretta quantitativa.
Nessuna pausa estiva per la guerra commerciale
Le aziende hanno continuato a diversificare le catene di approvvigionamento, con il risultato che gli Stati Uniti importano meno dalla Cina (9% del totale a luglio 2025 rispetto al 14% nel 2024) e più dai mercati a tariffe più basse (Sud-est asiatico, India e Taiwan, insieme 24% a luglio 2025 rispetto al 17% nel 2024). Di conseguenza, nel mese di luglio, l'aliquota tariffaria effettiva riscossa è stata inferiore alle attese, pari al 10%. Ma potrebbe raggiungere il 14% già a settembre, rispetto al 17% senza le strategie di mitigazione delle imprese, dato lo spazio limitato per un'ulteriore diversificazione della catena di approvvigionamento (senza importanti impegni di investimento) e le tariffe più elevate in vigore dopo gli accordi commerciali estivi. Inoltre, l'incertezza persiste in quanto diverse indagini settoriali della Sezione 232 devono essere concluse entro la fine dell'anno. L'aumento dei dazi di +25 punti percentuali su tutti i prodotti attualmente oggetto di indagine potrebbe aumentare ulteriormente l'aliquota tariffaria statunitense fino a +3 punti percentuali. Nel frattempo, se approvato, l'accordo UE-USA dovrebbe portare l'aliquota tariffaria statunitense sull'UE al 12% e potenzialmente aiutare l'UE a recuperare le quote di mercato statunitensi perse finora quest'anno (-2 punti percentuali), in particolare su aeromobili, parti e apparecchiature per semiconduttori. Ma alcune concessioni potrebbero ostacolare le ambizioni dell'UE in materia di appalti per la difesa, privacy dei dati, riduzione delle emissioni e approvvigionamento energetico.
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