Risque pays : Turquie

La Turquie a affiché une croissance dynamique au cours des deux dernières décennies, avec une moyenne de +4% dans les années 2000 et +5,9% dans les années 2010, bien que les taux de croissance annuels aient été assez volatiles en réponse aux chocs mondiaux et nationaux. L'économie a été touchée par la pandémie de Covid-19, mais a tout de même réussi à croître de +1,9 % en 2020, suivi d'une forte reprise à +11,4 % en 2021. Toutefois, cette dernière a reflété en partie une surchauffe de l'économie résultant de politiques fiscales expansionnistes et d'une politique monétaire non orthodoxe et ultra-libre. Cette dernière a culminé avec une crise monétaire qui dure depuis la fin de l'année 2021. Néanmoins, l'activité économique s'est bien maintenue en 2022, avec une croissance du PIB réel de +5,6 %, grâce à une forte consommation intérieure, qui a plus que compensé une forte contraction de l'investissement. À l'avenir, nous prévoyons une nouvelle modération de l'activité en Turquie dans un contexte de ralentissement de l'économie mondiale et parce que le gouvernement a annoncé une consolidation des politiques économiques souples après les élections générales de mai 2023. Nous prévoyons un ralentissement de la croissance du PIB réel à environ +3,3 % en 2023, suivi d'une légère accélération à environ +4 % en 2024.

L'inflation des prix à la consommation est passée de 19,3 % en glissement annuel en août 2021 à 36,1 % à la fin de l'année 2021, et a atteint le niveau record de 85,5 % en octobre 2022, principalement en raison de l'adoption d'une politique monétaire non orthodoxe et ultra-libre en septembre 2021. À l'époque, la Banque centrale de Turquie (CBRT) s'est engagée dans un cycle d'assouplissement monétaire alors que l'inflation globale, proche de 20 %, aurait exigé le contraire. Le Comité de politique monétaire (CPM) de la CBRT a abaissé son taux d'intérêt directeur de 1 050 points de base cumulés, de 19 % en septembre 2021 à 8,50 % en février 2023. Ce changement a érodé la confiance des investisseurs et fait plonger la livre turque (TRY). En raison de l'inflation importée qui a suivi, les prix à la production et à la consommation ont grimpé en flèche. En outre, la hausse des prix de l'énergie et des denrées alimentaires à la suite de la guerre en Ukraine a accentué les pressions inflationnistes en 2022. À la mi-2023, l'inflation globale était retombée à environ 38 %, principalement en raison d'effets de base, mais la TRY avait perdu deux tiers de sa valeur par rapport à l'USD au cours des deux années précédentes. La dépréciation aurait été encore plus forte si la CBRT n'était pas intervenue fréquemment sur les marchés des changes pour soutenir la TRY, ce qui a toutefois réduit ses réserves de change à des niveaux très critiques.

S'il est maintenu, le passage à une politique monétaire plus orthodoxe après les élections générales de mai 2023 - le comité de politique monétaire a relevé le taux directeur à 15 % en juin et à 17,5 % en juillet, et il est probable qu'il le fera encore - devrait réduire les graves déséquilibres macroéconomiques de la Turquie à moyen terme. À court terme (jusqu'au premier semestre 2024), cependant, la TRY pourrait encore perdre de la valeur car la CBRT réduira ou arrêtera son intervention sur les marchés des changes, ce qui maintiendra l'inflation à un niveau élevé pendant un certain temps. Nous prévoyons une inflation annuelle moyenne de l'ordre de 35 à 40 % en 2023 et d'environ 20 % en 2024.

Les finances publiques de la Turquie se sont améliorées en 2022, mais devraient se détériorer en 2023-2024. Les résultats budgétaires ont été meilleurs que prévu en 2022 et le déficit budgétaire des administrations publiques s'est réduit à -1,6 % du PIB, contre -4 % en 2021. La dette publique brute a augmenté de 52 %, passant de 3,0 billions TRY en 2021 à 4,5 billions TRY en 2022. Toutefois, comme le PIB nominal en TRY a encore augmenté en raison de la forte inflation, la dette publique a diminué par rapport au PIB, passant de 42 % l'année précédente à 31 % en 2022. Pour 2023, le gouvernement avait l'intention d'augmenter le déficit budgétaire à -3,5 % du PIB, avant même les tremblements de terre dévastateurs qui ont frappé le pays au début du mois de février, en partie grâce à d'importantes dépenses préélectorales. Les dépenses de reconstruction viendront s'ajouter aux dépenses publiques et nous prévoyons des déficits budgétaires annuels compris entre -4 % et -6 % du PIB en 2023-2024.2023. À première vue, un tel ratio semble encore modéré par rapport à celui des pairs. Cependant, l'augmentation soutenue de la dette, l'incertitude quant à l'ampleur possible des engagements éventuels et les pressions potentielles de refinancement de la dette suscitent des inquiétudes quant aux finances publiques du pays. Les engagements éventuels sont principalement liés aux banques publiques, qui se sont engagées dans une importante expansion du crédit depuis 2019 pour soutenir la croissance. En revanche, les banques privées ont réduit leurs prêts. De plus, en raison de la forte dépréciation continue du TRY depuis 2018, la part de la dette libellée en devises de la dette publique totale est passée de 38 % en 2016 à 52 % en 2021. Globalement, si la trajectoire défavorable des finances publiques n'est pas corrigée dans un proche avenir, les effets négatifs potentiels sur le financement externe de l'État et des banques vont s'accroître, s'ajoutant aux risques de financement externe déjà élevés pour les entreprises.

Les déséquilibres extérieurs resteront très élevés et constitueront une préoccupation majeure pour faire des affaires avec les entreprises turques. La Turquie a une histoire de déficits de compte courant persistants et importants qui sont pour la plupart financés par de nouvelles dettes extérieures à court terme, principalement des entrées nettes de portefeuille d'investissements et des emprunts bancaires extérieurs nets qui sont sujets à des revirements soudains lorsque le sentiment des investisseurs se détériore. La Turquie a connu une série d'événements de ce type depuis 2018 (crise politique domestique en 2018, Covid-19 en 2020, retour à des politiques monétaires peu orthodoxes en septembre 2021 et guerre en Ukraine en 2022). Cela a contribué à la crise financière et économique continue et aggravée du pays au cours des dernières années.

Pendant ce temps, la part de la dette extérieure totale arrivant à échéance dans les 12 prochains mois a atteint un niveau extrêmement élevé d'environ 250 milliards USD. Cela se compare à des réserves de change brutes de seulement 67 milliards USD à la mi-2023, un ratio très critique (les analystes considèrent généralement adéquat le scénario où les réserves de change dépassent la dette extérieure à court terme).

Encore plus inquiétant, les réserves nettes de change (cela exclut tous les dépôts de change déposés à la CBRT par les banques locales) ont chuté des pics récents de 42 milliards USD à la fin de 2019 et de 34 milliards USD en octobre 2021 à seulement 13 milliards USD en juin 2023. Dans l'ensemble, les réserves de change de la CBRT sont beaucoup trop faibles pour défendre la TRY plus longtemps, si nécessaire.