Risque pays : Hongrie

La Hongrie affiche des performances modestes parmi les économies émergentes et sa forte dépendance à l'égard des exportations, en particulier des expéditions d'automobiles, entraîne des fluctuations cycliques de la croissance supérieures à la moyenne. Le PIB réel a augmenté en moyenne de 2,4 % au cours des 20 dernières années, bien que la performance ait été meilleure au cours des cinq dernières années précédant la pandémie de la Covid-19 (+4 % en moyenne, au même niveau avec la moyenne des États membres de l'UE d'Europe centrale et orientale et au-dessus de la moyenne de l'ensemble de l'Europe émergente). Alors que la crise mondiale de la Covid-19 a fortement affecté l'économie hongroise en 2020 (contraction de 4,5 %), celle-ci a fortement rebondi avec une hausse de la production de 7,1 % en 2021. Cependant, les perspectives économiques de la Hongrie se sont considérablement dégradées depuis le déclenchement de la guerre en Ukraine. Cela est principalement dû à la forte dépendance énergétique du pays (avant-guerre) vis-à-vis de la Russie et à l'impact des sanctions de l'UE contre la Russie sur l'économie nationale (par exemple, hausse de l'inflation et crise énergétique potentielle). En 2022, l'activité économique en Hongrie a encore mieux résisté que prévu initialement, grâce à la vigueur des dépenses de consommation, des investissements et de la demande extérieure. Les effets de base statistiques ont également permis d'atteindre une croissance de l'ordre de 5 % par an. Cependant, l'impact de la flambée de l'inflation, de la hausse des taux d'intérêt, de l'affaiblissement de la demande extérieure et de la détérioration de la confiance des entreprises se fera pleinement sentir en 2023. Nous prévoyons un ralentissement marqué de la demande intérieure et extérieure. Une récession est probable au premier semestre 2023 et pour l'ensemble de l'année, le PIB réel devrait croître à moins de 1 %. La prévision hypothétique pour 2024 est une reprise modeste avec une croissance d'environ 2 %.

Les risques inflationnistes ont augmenté dans un contexte de hausse des prix mondiaux de l'énergie et des denrées alimentaires et de politiques monétaires relativement souples en Hongrie. La politique monétaire de la Magyar Nemzeti Bank (MNB, la banque centrale) est officiellement basée sur un ciblage d'inflation (3 % ± 1 pp) mais a longtemps été souple. Le taux d'intérêt réel a été négatif depuis fin 2016, c'est-à-dire que le taux directeur a été inférieur au taux d'inflation, alors même que ce dernier a été supérieur à la fourchette cible depuis début 2021 dans un contexte de hausse des prix énergétiques. Ce dernier, combiné à un affaiblissement du forint (HUF, la monnaie locale) qui fait grimper les coûts d'importation, a fait grimper l'inflation des prix à la consommation à deux chiffres pendant la majeure partie de 2022 (25 % en fin d'année) et nous prévoyons que cela restera le cas jusqu'à au moins mi-2023. La MNB a commencé son resserrement monétaire plus tôt que ses homologues de la région (en juin 2021) et finalement aussi de manière plus décisive au second semestre 2022 ; elle a relevé son taux directeur de 0,60 % en mai 2021 à 13,00 % fin 2022. Mais cela n'a pas empêché l'inflation globale d'atteindre le taux le plus élevé de la région d'Europe centrale et orientale en 2022. Pendant ce temps, le HUF s'est déprécié de 8 % par rapport à l'euro au cours de l'année 2022, plus que toute autre monnaie d'Europe centrale et orientale. Nous prévoyons qu'il s'affaiblisse davantage en 2023 dans un contexte d'important déficit du compte courant et de faibles réserves de change.

Les finances publiques hongroises sont redevenues préoccupantes après que la crise de la Covid-19 ait mis fin à huit années d'assainissement budgétaire. Le déficit budgétaire annuel était inférieur à -3 % du PIB depuis 2012, ce qui a entraîné une amélioration progressive de la dette publique, qui est passée du pic de 80 % du PIB en 2011 à 66 % en 2019. En raison des importantes mesures de relance budgétaire en réponse à la crise de la Covid-19, des déficits budgétaires annuels de -7 % à -8 % du PIB ont été enregistrés en 2020-2021, faisant remonter la dette publique à 77 % du PIB. Les mesures de relance du gouvernement en réponse aux crises énergétiques et de l'inflation en 2022-2023 seront probablement plus faibles que les mesures précédentes, principalement parce que les coûts de financement ont nettement augmenté. Nous prévoyons donc des déficits budgétaires annuels plus faibles mais toujours importants de -4 % à -6 % en 2022-2023 et un ratio dette publique/PIB supérieur à 70 %.

La position extérieure de la Hongrie est une autre cause d'inquiétude croissante. Premièrement, le solde du compte courant s'est rapidement détérioré. Après neuf années d'excédents annuels, il est passée à de petits déficits annuels d'environ -1 % du PIB en 2019-2020. Alors que la facture des importations de la Hongrie a commencé à augmenter en 2021-2022 en raison de la flambée des prix énergétiques, le déficit du compte courant s'est considérablement creusé pour atteindre -5,2 % du PIB en 2021 et plus de -8 % en 2022. Il s'agit d'un ratio critique, d'autant plus que seulement 30 % du déficit est financé par des entrées nettes d'investissements directs étrangers et 10 % par des entrées nettes de portefeuille. Le reste doit être financé en puisant dans les réserves de change, par exemple. Nous prévoyons un autre déficit important du compte courant d'environ -7 % du PIB en 2023. Deuxièmement, la dette extérieure brute par rapport au PIB est passée d'un ratio déjà élevé de 99 % en 2019 à plus de 200 % en 2022, bien que la majeure partie de cette augmentation ait été en raison d'une forte augmentation des dettes interentreprises. Mais même si nous excluons ces passifs, la dette extérieure restante est passée de 54 % du PIB en 2019 à un ratio également relativement élevé de plus de 80 % en 2022. La plus grande préoccupation, cependant, est le faible niveau des réserves de change de la Hongrie. S'élevant à 33 milliards USD à fin 2022 (contre 38 milliards USD un an plus tôt), ils couvraient à peine deux mois d'importations ou, en d'autres termes, moins que tous les paiements de la dette extérieure arrivant à échéance au cours des 12 prochains mois (en dessous des deux niveaux de « confort » de référence de trois mois et de 125 %, respectivement).